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金融安全视角下的中国期货市场发展思考

添加时间:2018年7月11日   来源: 上海投资理财纠纷律师     http://www.shtzlcls.cn/
  经过几年的强劲增长,目前世界经济正面临着许多不确定的因素和挑战。美国房地产市场泡沫的破灭,逐步显现的信贷危机,美元对其它主要货币持续走低,美国国际收支的巨大逆差以及不断高涨的国际油价,都在威胁着未来几年世界经济增长的可持续性。

  2007年二季度美国次级债危机全面爆发,风险迅速扩大,到现在美国次级债抵押贷款违约率已创历史新高。进入2008年以后,美国次级贷危机的影响继续向纵深发展,最终引发了遍及全球金融市场的信贷紧缩。受其拖累,美国经济增长短期内将明显走低,世界经济也会有一定的反应。

  如今,随着我国期货市场的扩容和逐步活跃,国内期货市场与国际期货市场的联动性日益增强,市场的主要风险特征正在发生显著变化,对市场影响最为巨大的风险不仅有频繁明显的市场操纵风险、机构违规风险,而且还有受宏观因素及国际期货价格巨幅波动影响而产生的系统性风险。

  风险管理是期货市场管理的核心,是期货市场发挥其功能的基础,也是期货市场公开、公平、公正高效运行的保证。在全球经济、金融体系联动性不断增强的背景下,风险在金融市场各个子系统之间以及国际金融市场之间的传导效应已大大增强。金融发展的历史和当前次贷危机的发生及延伸发展均证明,防范化解风险是金融发展的永恒主题。金融安全直接关乎国家经济社会稳定大局,因此必须给予足够的重视。

  一、后次贷危机阶段国内外宏观经济形势

  在经历了国际油价高位徘徊、全球股市多次振荡等冲击后,目前次贷危机所引发的其他各种危机逐步爆发出来,这一阶段我们称其为后次贷危机阶段。在全球充斥金融风险的背景下,如何把握经济发展中新出现的问题和特点,显得十分重要。

  (一)国际宏观经济形势

  当前,由美国次贷危机引发的金融市场动荡继续蔓延,房地产业仍在衰退,消费和投资信心都创下新低,美元贬值和油价高企加大了通胀风险,美联储的救市空间也越来越小,美国的经济形势愈加严峻。美国经济可能出现的大幅减速,将会对欧盟和中美等经贸关系及中国经济发展产生一定的负面影响。总的来说,当前全球面临的主要问题有以下几点:

  1.全球通胀问题

  当前,通货膨胀已成为全球性问题。今年3月,经合组织(oecd)区域内的cpi已经上升到了3.5%。国际货币基金组织(imf)日前表示,全球通胀已再度出现,成为全球经济的主要威胁。

  美欧日cpi同比增速高位运行并存在加速趋势

  2.能源问题

  在次贷危机的影响下,全球资源价格总体在高位振荡下行,其将导致全球对资源产品总需求增幅的下降。美国经济增长减缓不仅导致自身需求增速减缓,也导致了其对进口产品需求增速的下降。对于后市,油价继续大幅上涨的可能性不大,金属市场铜的基本供求情况已出现逆转迹象,氧化铝供求基本处于平衡状态,锌已出现供过于求局面。

  美元指数及原油走势对比

  3.粮食问题

  据联合国相关机构统计,仅2007年一年,国际粮价就上涨了42%。世界银行上月发表报告说,截至2008年2月底,过去3年国际市场小麦价格上涨了181%,食品价格整体上涨了83%。出席国际货币基金组织和世界银行春季例会的各国财政部长们甚至宣称,全球粮食短缺和食品价格飙升已经成为比次贷危机引发的全球金融和资本市场动荡更为严重的威胁。

  国际农产品期货价格走势

  (二)影响国内宏观经济的主要因素

  1.人民币升值及其对国内期市的影响

  人民币升值是一项重要的宏观经济政策,也是国内经济形势发展到一定阶段的必然产物,对消费、投资、外贸等都将产生深远影响。

  从2005年6月21日开始的汇率改革到现在,人民币相对美元的汇率整体累计升值17.2%。在此背景下,以商品交易为主的国内期货市场保持了稳步发展的态势,具备了金融期货(如股指期货)、商品期权上市的稳定环境。

  (1)人民币升值对国内经济发展的积极作用。

  总体来看,人民币升值有利于进口,减轻外债压力,增强国内企业的海外投资能力,并对境内股票市场、债券市场、房地产市场产生有利影响。从长远角度看,人民币升值有利于缓解我国对外贸易不平衡、扩大内需、优化外贸增长方式、提升企业国际竞争力、提高对外开放水平和利用外资效果,综合效应是利大于弊。

  人民币长期预期升值趋势保持不变

  ①人民币升值利于减缓全球通胀向国内传导。美国和oecd的通胀对中国通胀的引导作用较大,且同步性越来越强。人民币升值可以降低进口原材料的价格,减缓石化、航空、造纸等产业的成本冲击预期,对国内输入型通货膨胀有一定程度的抑制。在目前全球性通胀和中美利差缩小压缩了央行大幅度加息空间的背景下,加息对于通胀的抑制作用小于对经济增长的破坏作用,人民币升值有利于增强国内控制通胀的效果,稳定股票市场对于恶性通胀的担忧。

  ②人民币升值促使资本流入压力增强。强势货币会导致吸引国际资本的流入。在人民币快速升值过程中,实际利用外资金额增速也在大幅度增加。此外,外资资本的进入对加工贸易等方面也存在一定的支撑。

  (2)人民币升值对国内期市利空。

  目前,与国际经济大环境越来越紧密的中国期货业也开始密切地关注人民币升值对于国内商品期货价格的影响。由于国际期货市场的大宗商品是以美元进行结算,人民币升值必将促使国内商品市场相对购买力发生变化。在人民币持续升值的状态下,农产品将受到不同程度的影响,工业产品中的铜期货受到的影响较大,但是以美元计价的黄金是受影响最大的品种。

  总体来看,人民币升值短期内对中国期货市场是一个利空,它将在一段时间里直接挑战投资者对商品期货牛市持续的信心。另一方面,人民币升值虽然对进出口贸易会带来较大影响,进而影响到商品期货价格,但这一影响比较短暂,长期来看,商品价格还是会按照自身供求关系来决定其走势。

  2.国内通胀及其对中国期货市场的影响

  (1)当前国内cpi情况。

  2008年一季度,cpi同比上涨8.0%,涨幅比上年同期高5.3%,其中食品价格仍是拉动价格总水平上涨的主要因素。单月来看,3月份cpi同比上涨8.3%,环比下降0.7%,略有小幅回落,其中食品价格同比上涨21.5%,比去年同期回落1.8%,居住价格同比上涨7.1%,比去年同期上升0.5%。2008年4月份,cpi为8.5%,分别比上月和去年同期上涨0.2和5.5个百分点。同时,国际粮食、石油等初级产品价格持续上涨。据商务部监测,一季度国际农产品价格持续大幅上扬,涨幅达14.6%,国际市场油价延续去年涨势并屡创新高。

  总的来看,在全球通胀的背景下,我国通胀压力仍然较大,而ppi的高企加大了成本推动型通胀压力和市场对通胀的预期。目前,防通胀应该是政府宏观调控的首要任务。

  cpi、食品和居住价格同比涨幅(%)

  ppi与原材料、燃料、动力购进价格指数增速(%)

  (2)cpi高企对国内期市的影响。

  由于国际石油、矿产等大宗商品价格持续大幅上涨,使得我国输入通货膨胀压力加大。次贷危机爆发以来,美国政府采取了持续降低利率的宽松货币政策,使全球资金流动性过剩问题进一步加剧,资金大量涌入商品期货市场后,推动了有关商品价格大幅上涨。

  二、新的世界金融安全挑战对期货业的影响

  (一)石油期货

  自2007年上半年开始的美国次贷危机给包括美国在内的全球经济造成了沉重打击,经济增速急剧下降,甚至出现了衰退迹象。为防止次贷危机进一步扩散,美联储连续降息,同时积极配合注资等手段以促进市场流动性,推动经济发展,由此造成了美元在此阶段的急剧贬值。由于美元是国际通用的石油结算货币,伴随着美元的疲软和成本的增加,众多石油产出国和opec的石油心理底价逐步上升。

  (二)农产品期货

  美元贬值是本轮农产品价格上涨的短期触发因素,全球粮食供需不平衡是价格上涨的根本原因。而国际农产品价格持续上涨使得国内价格由高于国际市场转变为低于国际市场,并保持持续扩大的趋势。

  (三)金属期货

  今年以来,由于受到次贷危机的冲击,西方发达国家经济增长失速甚至出现衰退,理论上抑制了金属的消费需求。总的来说,国内外金属价格继续保持强势,铜、铝等价格较去年都出现了一定幅度的上涨,其中lme铜、铝期货价格涨幅达到30%左右。

  2008年以来金属价格的另一个直接影响因素是资金流入市场加速。据统计,2008年一季度流入金属市场的资金基本上与2007年全年水平相当,主要原因在于美元持续贬值、通胀的预期以及金属市场高回报的刺激等。

  伦敦金属期货价格指数高位运行

  三、中国期货市场规避风险的手段

  (一)沪深300股指期货的上市

  1.股指期货上市的必要性

  股指期货作为一种新型金融衍生工具,近年来在国际金融市场得到了迅速发展。在亚洲,许多国家和地区的证券市场陆续推出了股指期货,如1988年9月日本大阪证券交易所推出日经225股指期货等。对于我国资本市场而言,推出股指期货也是势在必行:

  (1)推出股指期货是中国股票市场的现实选择。

  ①股指期货是规避股票市场系统风险、保护广大投资者利益的需要。股票市场上的风险可分为系统风险与非系统风险。对投资者而言,非系统风险可通过股票投资组合策略来规避。但当系统性风险发生时,各种股票的价格会朝着同一方向变动,单凭在股票市场上的组合投资,显然无法规避价格整体变动的风险。而股指期货的推出,将使投资者规避所面临的系统性风险成为一种可能。当股票投资者在对未来股票市场的走势没有把握的情况下,可以通过出售或购买股指期货合约来达到套期保值的目的。股指期货套期保值的原则是:股票投资者若要避免或减少股指下跌造成的损失,应在期货市场上卖出股指期货,即做空。假使股指如预期那样下跌,做空所获得利润可用于弥补持有的股票资产因股市下跌而产生的损失。如果投资者想在将来购买某种股票,那么应该在期货市场买入股指期货,即做多。若股票指数上涨,则做多所获利润可用于抵补将来购买股票所需。

  ②股指期货是丰富投资和避险工具、创造性地培育机构投资者的需要。我国股票市场是一个单边市场,投资者只有通过先行买入股票,然后等待股票价格上涨才能获取收益,投资收益的多少取决于所持股票价格的上涨幅度。一旦股票价格不涨反跌,投资者要么割肉离场,要么被套牢,其市场参与的积极性将大大减弱,股市因此也就无人问津了。股指期货引进了做空机制,为广大投资者提供了便易的投资与避险工具。它使人们规避股票现货市场的风险成为了可能,无论是牛市还是熊市,都可以吸引投资者和投机者利用股指期货双向交易的灵活机制进行操作,使股市不会因为熊市而长期沉寂。同时,股指期货本身也是一种强有力的金融衍生工具,投资者可以像传统商品期货那样,通过同一标的现货市场与期货市场的价格差异进行套利交易,或是通过期货特有的杠杆效应进行投机交易,赚取投机收益。因此,开展股指期货交易既增加了新的交易品种,又开辟了新的投资渠道,满足了不同层次投资者的需求。

  ③股指期货是拓展和丰富期货市场的需要。自1990年10月12日以来,中国期货市场经历了10多年的风雨,目前仍然是一个传统的商品期货市场,上市交易的品种相对较少,交易规模有限。随着我国市场经济的逐步建立和完善,随着各方面市场条件的成熟,我国不可能仅仅停留在现有的传统商品期货市场上,必然要着手建立自己的金融期货市场。国际上,股指期货自从1982年诞生以来,经过20多年的市场实践,不断进行改进和完善,已经成为期货市场上一个比较成熟的交易品种。因此,推出股指期货能够丰富期货交易品种,提高期货市场人气,吸引大量场外资金流入,拓展期货交易的空间和层次,促进期货市场的快速发展。

  (2)类似风险防范手段催促股指期货上市。

  在期货行业,类似股指期货的风险规避手段不断涌现,如qfii利用香港股指进行a股避险的操作手法等在一定程度上体现了股指期货上市的迫切性和必要性。

  相关研究表明,2007年10月16日开始,上证指数从最高点6124.04开始下跌,截至2008年4月17日跌至今年最低点3180.20,跌幅达48.07%。在这波暴跌中,国内大部分个人投资者受损严重,就连国内大部分机构投资者也损失惨重。但是,qfii的损失并不大,因为他们在香港的恒指期货、期权和h股国企指数上不断做空,a股下跌中的损失绝大部分已被对冲,所以他们的实际损失较小。国内个人投资者和大部分机构投资者由于没有类似股指期货的对冲工具而只能被迫接受大幅损失。

  2.股指期货上市的基本条件

  目前,我国已具备推出股指期货的基本条件。

  (1)资本市场发展需要股指期货。

  过去的30年是金融创新和金融衍生产品层出不穷的年代。金融自由化浪潮的兴起、金融业竞争的加剧、金融市场不确定性的增加以及信息技术的迅速发展,为金融衍生品市场的发展带来了极大生机。在我国,金融衍生品市场的发展尚处于起步阶段,但其巨大的发展潜力已为国内外所普遍关注。政府各有关部门、金融监管机构、交易所和中介组织越来越深切地认识到建立规范有效的金融衍生品市场是资本市场深化发展的主要推动力,对资本市场和金融体系的稳定发展具有重要意义。目前,我国不仅对金融衍生品有内在需求,也具备了部分条件。

  (2)证券市场的迅猛发展为股指期货交易提供了坚实的现货基础。

  一般而言,股指期货具有两方面的基本经济功能:一是价格发现功能,二是风险转移功能。另外,股指期货具有交易成本低、杠杆性高及现金交割等特点,可以满足各种投资者需要,流动性远远超过了股票现货市场,同时也增强了股票市场的流动性。

  如今,股票现货市场日趋完善,股指期货交易条件基本具备。从目前的情况看,我国股票市场已具备相当规模,形成了一个运作良好的市场架构,无论在市场容量、交易手段、清算系统还是在监管规则等方面都有了飞越式的发展。

  (3)机构投资者迅速增加为股指期货运行准备了合适交易主体。

  截至2007年年底,我国投资者总数已超过1亿户,证券投资基金资产总规模也超过1万亿元。证券投资基金、保险公司、qfii、社保基金等众多机构投资者规模的不断扩大,客观上要求证券市场提供种类繁多的投资品种,特别是规避市场风险的金融工具,以更好地体现国家发展证券市场的政策效应。股指期货作为套期保值和资产管理的重要工具,同时也是优化我国证券市场结构的必要手段。

  (4)信息技术为股指期货交易提供了可靠的技术保障。

  一方面,我国发展股指期货有丰富的经验可供借鉴,作为西方金融衍生品市场中发展较晚但又是最为成功的品种,我国可以充分发挥“后发性利益”效应,借鉴那些成功国家的经验,吸取失败的教训,使我们的股指期货建立在高起点、规范的市场基础上。另一方面,由于股指期货只是交易的一个品种,只涉及每日现金清算,通过交易所、经纪商及银行系统的合作,可以高效率、低成本地完成这一过程,这些都为股指期货的顺利运行提供了可靠的技术保障。

  (二)期货投资基金

  期货投资基金可以在规避股市风险上发挥巨大作用,减少股市波动带来的损失,在投资组合中可以降低风险增加收益,有利于期货市场功能的发挥,同时也是完善资本市场的重要手段,因此适时发展我国的期货投资基金十分必要。目前,我国已经具备了发展期货投资基金的条件。

  (二)农产品期货

  美元贬值是本轮农产品价格上涨的短期触发因素,全球粮食供需不平衡是价格上涨的根本原因。而国际农产品价格持续上涨使得国内价格由高于国际市场转变为低于国际市场,并保持持续扩大的趋势。

  (三)金属期货

  今年以来,由于受到次贷危机的冲击,西方发达国家经济增长失速甚至出现衰退,理论上抑制了金属的消费需求。总的来说,国内外金属价格继续保持强势,铜、铝等价格较去年都出现了一定幅度的上涨,其中lme铜、铝期货价格涨幅达到30%左右。

  2008年以来金属价格的另一个直接影响因素是资金流入市场加速。据统计,2008年一季度流入金属市场的资金基本上与2007年全年水平相当,主要原因在于美元持续贬值、通胀的预期以及金属市场高回报的刺激等。

  伦敦金属期货价格指数高位运行

  三、中国期货市场规避风险的手段

  (一)沪深300股指期货的上市

  1.股指期货上市的必要性

  股指期货作为一种新型金融衍生工具,近年来在国际金融市场得到了迅速发展。在亚洲,许多国家和地区的证券市场陆续推出了股指期货,如1988年9月日本大阪证券交易所推出日经225股指期货等。对于我国资本市场而言,推出股指期货也是势在必行:

  (1)推出股指期货是中国股票市场的现实选择。

  ①股指期货是规避股票市场系统风险、保护广大投资者利益的需要。股票市场上的风险可分为系统风险与非系统风险。对投资者而言,非系统风险可通过股票投资组合策略来规避。但当系统性风险发生时,各种股票的价格会朝着同一方向变动,单凭在股票市场上的组合投资,显然无法规避价格整体变动的风险。而股指期货的推出,将使投资者规避所面临的系统性风险成为一种可能。当股票投资者在对未来股票市场的走势没有把握的情况下,可以通过出售或购买股指期货合约来达到套期保值的目的。股指期货套期保值的原则是:股票投资者若要避免或减少股指下跌造成的损失,应在期货市场上卖出股指期货,即做空。假使股指如预期那样下跌,做空所获得利润可用于弥补持有的股票资产因股市下跌而产生的损失。如果投资者想在将来购买某种股票,那么应该在期货市场买入股指期货,即做多。若股票指数上涨,则做多所获利润可用于抵补将来购买股票所需。

  ②股指期货是丰富投资和避险工具、创造性地培育机构投资者的需要。我国股票市场是一个单边市场,投资者只有通过先行买入股票,然后等待股票价格上涨才能获取收益,投资收益的多少取决于所持股票价格的上涨幅度。一旦股票价格不涨反跌,投资者要么割肉离场,要么被套牢,其市场参与的积极性将大大减弱,股市因此也就无人问津了。股指期货引进了做空机制,为广大投资者提供了便易的投资与避险工具。它使人们规避股票现货市场的风险成为了可能,无论是牛市还是熊市,都可以吸引投资者和投机者利用股指期货双向交易的灵活机制进行操作,使股市不会因为熊市而长期沉寂。同时,股指期货本身也是一种强有力的金融衍生工具,投资者可以像传统商品期货那样,通过同一标的现货市场与期货市场的价格差异进行套利交易,或是通过期货特有的杠杆效应进行投机交易,赚取投机收益。因此,开展股指期货交易既增加了新的交易品种,又开辟了新的投资渠道,满足了不同层次投资者的需求。

  ③股指期货是拓展和丰富期货市场的需要。自1990年10月12日以来,中国期货市场经历了10多年的风雨,目前仍然是一个传统的商品期货市场,上市交易的品种相对较少,交易规模有限。随着我国市场经济的逐步建立和完善,随着各方面市场条件的成熟,我国不可能仅仅停留在现有的传统商品期货市场上,必然要着手建立自己的金融期货市场。国际上,股指期货自从1982年诞生以来,经过20多年的市场实践,不断进行改进和完善,已经成为期货市场上一个比较成熟的交易品种。因此,推出股指期货能够丰富期货交易品种,提高期货市场人气,吸引大量场外资金流入,拓展期货交易的空间和层次,促进期货市场的快速发展。

  (2)类似风险防范手段催促股指期货上市。

  在期货行业,类似股指期货的风险规避手段不断涌现,如qfii利用香港股指进行a股避险的操作手法等在一定程度上体现了股指期货上市的迫切性和必要性。

  相关研究表明,2007年10月16日开始,上证指数从最高点6124.04开始下跌,截至2008年4月17日跌至今年最低点3180.20,跌幅达48.07%。在这波暴跌中,国内大部分个人投资者受损严重,就连国内大部分机构投资者也损失惨重。但是,qfii的损失并不大,因为他们在香港的恒指期货、期权和h股国企指数上不断做空,a股下跌中的损失绝大部分已被对冲,所以他们的实际损失较小。国内个人投资者和大部分机构投资者由于没有类似股指期货的对冲工具而只能被迫接受大幅损失。

  2.股指期货上市的基本条件

  目前,我国已具备推出股指期货的基本条件。

  (1)资本市场发展需要股指期货。

  过去的30年是金融创新和金融衍生产品层出不穷的年代。金融自由化浪潮的兴起、金融业竞争的加剧、金融市场不确定性的增加以及信息技术的迅速发展,为金融衍生品市场的发展带来了极大生机。在我国,金融衍生品市场的发展尚处于起步阶段,但其巨大的发展潜力已为国内外所普遍关注。政府各有关部门、金融监管机构、交易所和中介组织越来越深切地认识到建立规范有效的金融衍生品市场是资本市场深化发展的主要推动力,对资本市场和金融体系的稳定发展具有重要意义。目前,我国不仅对金融衍生品有内在需求,也具备了部分条件。

  (2)证券市场的迅猛发展为股指期货交易提供了坚实的现货基础。

  一般而言,股指期货具有两方面的基本经济功能:一是价格发现功能,二是风险转移功能。另外,股指期货具有交易成本低、杠杆性高及现金交割等特点,可以满足各种投资者需要,流动性远远超过了股票现货市场,同时也增强了股票市场的流动性。

  如今,股票现货市场日趋完善,股指期货交易条件基本具备。从目前的情况看,我国股票市场已具备相当规模,形成了一个运作良好的市场架构,无论在市场容量、交易手段、清算系统还是在监管规则等方面都有了飞越式的发展。

  (3)机构投资者迅速增加为股指期货运行准备了合适交易主体。

  截至2007年年底,我国投资者总数已超过1亿户,证券投资基金资产总规模也超过1万亿元。证券投资基金、保险公司、qfii、社保基金等众多机构投资者规模的不断扩大,客观上要求证券市场提供种类繁多的投资品种,特别是规避市场风险的金融工具,以更好地体现国家发展证券市场的政策效应。股指期货作为套期保值和资产管理的重要工具,同时也是优化我国证券市场结构的必要手段。

  (4)信息技术为股指期货交易提供了可靠的技术保障。

  一方面,我国发展股指期货有丰富的经验可供借鉴,作为西方金融衍生品市场中发展较晚但又是最为成功的品种,我国可以充分发挥“后发性利益”效应,借鉴那些成功国家的经验,吸取失败的教训,使我们的股指期货建立在高起点、规范的市场基础上。另一方面,由于股指期货只是交易的一个品种,只涉及每日现金清算,通过交易所、经纪商及银行系统的合作,可以高效率、低成本地完成这一过程,这些都为股指期货的顺利运行提供了可靠的技术保障。

  (二)期货投资基金

  期货投资基金可以在规避股市风险上发挥巨大作用,减少股市波动带来的损失,在投资组合中可以降低风险增加收益,有利于期货市场功能的发挥,同时也是完善资本市场的重要手段,因此适时发展我国的期货投资基金十分必要。目前,我国已经具备了发展期货投资基金的条件。



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